Biedronka conforté, la Colombie reste à sécuriser
Jeronimo Martins (JM) continue à faire la course en tête en Pologne avec Biedronka, et l’on voit mal qui pourrait lui ravir une suprématie qui n’est pas véritablement contestée sur un marché porteur, associant un retournement inflationniste. L’amélioration des fondamentaux de son marché domestique lui bénéficie également, surtout via Recheio dont la dynamique de croissance a fortement accéléré en 2017. Mais sur le difficile marché colombien, Ara se heurte à un concurrent majeur et dominant (Exito) dans un contexte de marché adverse, suivant une logique déflationniste. JM n’a pas encore validé son modèle (pertes de démarrage pointées à 25% de l’EBIT conso) et la réactivité de la concurrence sur les formats discount risque de différer la rentabilisation d’Ara. Cette hypothèque devrait continuer à peser sur un titre dont l’évaluation n’admet aucun écueil de nature à dégrader le profil de risque.
04/08/2017 : Colombie : relais de croissance coûteux et différé
Les publications intérimaires de JM concentrent désormais l’attention, non pas sur ce qui va mieux que bien, la Pologne de Biedronka qui a soutenu une croissance LFL de +9,5% au T2 (+19,4% en cumul sur 2 ans), et le Portugal de Recheio et Pingo Doce qui amorce un nouveau cycle de croissance, mais sur les pertes du BM colombien (Ara) et accessoirement d’Hebe dont le statut de start-up soulève des interrogations croissantes. Il est logique que le groupe surinvestisse dans ces relais de croissance, alors que ses activités core lui donnent une marge de manœuvre élargie en matière de financement, mais cela n’aide pas naturellement à valider des retours sur investissements encore très hypothétiques à ce stade, tout autant que leur imputation dans le temps. Sévère semble le maintien de notre Opinion à la VENTE, mais notre évaluation (OC 14,8€ via DCF) ne supporte pas le moindre différé ou rupture de croissance.
07/04/2017 : Le momentum a ses limites
JERONIMO MARTINS (JM) est un modèle aussi entrepreneurial que conquérant, mais son évaluation continue à nous interpeller, propulsée vers les sommets tant en raison de sa surperformance propre que de la déconfiture du secteur. Si comme nous le pensons, la force du momentum peut s’infléchir, la cherté du prix de l’action risque de devenir plus visible. Alors qu’il convient de ne pas surestimer les relais de croissance (Colombie), et de ne pas perdre de vue non plus un risque polonais où populisme et poujadisme ambiants sont contraires aux intérêts de la GD, secteur largement détenu par des capitaux étrangers. Nous passons à la VENTE avec un objectif obtenu par DCF de 13,7€ (vs 13,4€ préc).
